INVERSIONES  
Elaborado por: José Eduardo Flores González
Twitter: @SURAmexico
Periodo: Junio 2018

Fecha de análisis: 4 julio 2018

Highlights:

  • Reacción inicial negativa en activos locales tras la contundente victoria de López Obrador y Morena en las elecciones, pero una buena labor comunicativa de su parte logró tranquilizar a los mercados en las vísperas y en días recientes.
  • Banxico sube la tasa objetivo en 25 bps y abre la puerta a más incrementos. Vemos otro ajuste en la tasa de referencia en agosto si los datos de inflación no mejoran.
  • La aversión al riesgo en los mercados persiste con las amenazas comerciales de EEUU y datos de actividad global flojos.
  • La actividad local muestra señales encontradas en marzo-abril, mientras que mayo refleja cierta resistencia con los datos publicados hasta ahora. Atención al sector automotriz.

1. Perspectiva en tasas

Los mercados financieros tuvieron una reacción inicial negativa a los resultados electorales dados a conocer, poco amigables dada la aplastante victoria del candidato de izquierda López Obrador y su partido Morena sobre sus contendientes: No sólo se obtuvo más del 50% de los votos, sino que su coalición consiguió la mayoría en el Congreso de la Unión y en los Congresos Locales. La nueva configuración en el Congreso de la Unión, con un PRI y un PAN muy disminuidos, posibilita la conformación de alianzas con partidos menores que permitan aspirar a una mayoría calificada y hacer reformas constitucionales, de así desearlo. En efecto, los contrapesos institucionales para la primera mitad del próximo sexenio serán los más reducidos que se han visto desde la década de los noventa en nuestro país.
Figura 1. Comportamiento de bonos M
Fuente: Bloomberg (al cierre de junio de 2018)

Sin embargo, en las semanas previas al domingo de elección, y en días recientes, la calma imperó en los mercados locales, debido a que el presidente electo y sus miembros de gabinete más prominentes reiteraron su compromiso con la democracia y la división de poderes, la autonomía de Banxico, la disciplina fiscal, un régimen de tipo de cambio flexible, y sugerido propuestas macroeconómicas sensatas como la creación de un consejo fiscal independiente (como la Oficina de Presupuesto del Congreso en EEUU), una reforma del sistema de pensiones y la no intención de hacer reformas económicas estructurales, y su corolario, no desarticular las reformas emprendidas por la administración saliente. También coadyuvó un primer intercambio con el presidente Trump que fue positivo. Lo anterior ha brindado alivio a los activos locales, en particular el tipo de cambio.
Figura 2. Comportamiento del tipo de cambio
Fuente: Bloomberg (al cierre de junio de 2018)

Por otro lado, la próxima administración ha reiterado el cumplimiento de propuestas de campaña relativas al gasto y su financiamiento. Sobre lo primero, el Paquete Económico 2019 ya contemplaría el incremento del gasto social de aproximadamente 0.7% del PIB en pensiones a adultos mayores y apoyos a jóvenes, así como un incremento del 1% del PIB en obra pública. Sobre lo segundo, se proponen ahorros a través de la eliminación de programas innecesarios o redundantes, reorientar el gasto del Ramo 23 proveniente de ingresos excedentes, reducir sueldos y prestaciones de la alta burocracia y expresidentes, y disminuir la publicidad gubernamental. Los ahorros permitirían financiar las nuevas responsabilidades de gasto e incluso reducir el déficit fiscal, según cálculos de los asesores económicos de López; sin embargo, no queda claro que estos vayan a arrancar tan pronto como en 2019, ni que necesariamente sean en los montos que se mencionan: las compras consolidadas representarían un aventurado 1% del PIB, según sus cálculos, y los ingresos excedentes asignados vía el Ramo 23 dependen de factores contingentes (remanentes de operación del Banco de México, proyecciones macroeconómicas que subestimen el dólar o el precio de la mezcla mexicana de exportación, etc.). Por lo pronto, el mercado está otorgando el beneficio de la duda.

La complacencia del mercado durará hasta que tengamos las primeras señales de probable deterioro macroeconómico. El Presidente Electo y su gabinete propuesto han evitado detallar otros planes de su agenda de gobierno que son preocupantes: la construcción de una o dos refinerías estatales (téngase en cuenta que la construcción de una sola refinería implicaría un desembolso aproximado del 1% del PIB), la cancelación de la Reforma Educativa, alteraciones al proyecto del Nuevo Aeropuerto Internacional de México, pausa en la implementación de la Reforma energética o su cancelación, autosuficiencia alimentaria y control de precios agropecuarios y energéticos.

En virtud de todas estas consideraciones, y la dificultad para pronosticar cuando tomarán relevancia en la mente de los inversionistas, es posible que veamos semanas relativamente estables en los mercados locales. Lo cierto es que, a partir del 1° de septiembre, con la conformación del nuevo Congreso de la Unión, las discusiones que se desprendan sobre el Presupuesto de Ingresos y Egresos 2019 nos darán pautas reales de la agenda pública de la siguiente administración. Ello, sumado a campañas electorales en EEUU que seguramente utilizarán los ataques a México y el TLCAN como bandera política, así como posibles aranceles a las importaciones automotrices, hace muy probable que en sus vísperas el mercado reaccione negativamente, afectando los activos locales. Si a lo anterior se suman datos de inflación negativos, Banxico tendrá que incrementar la tasa de referencia en 25 bps durante su reunión de agosto, adelantándose a la Fed, la posible volatilidad que los eventos mencionados generen y el probable deterioro de las expectativas de inflación. En adelante, los riesgos son al alza, una opinión que ya es compartida por el próximo Secretario de Hacienda, pronosticando una inflación entre 4 y 5% en 2019. La discrepancia con Banxico, con un pronóstico del 3.1%, es considerable. Sobra decir que de cumplirse el escenario del nuevo Secretario, entre otras razones fincada en proyecciones del precio del petróleo sustancialmente más elevadas, Banxico se vería forzado a mantener una postura monetaria restrictiva.

Sin menoscabo de lo anterior, las próximas semanas serán de relativa calma; se espera lateralidad en la curva nominal y real, un dólar fluctuando entre 19 y 19.50, y una bolsa mexicana todavía recuperándose de los niveles muy bajos vistos en mayo. Sin embargo, este panorama se quebrará con la reanudación del ruido externo, asociado a las amenazas comerciales que la campaña electoral norteamericana retomará, e interno, con la discusión del Paquete Económico en 2019.
Figura 3. Comportamiento de udibonos
Fuente: Bloomberg (al cierre de junio de 2018)

La inflación en la primera quincena de junio fue menor a la esperada. La re-aceleración de la dinámica de precios observada en mayo fue puesta en pausa gracias a un menor encarecimiento en mercancías y estabilidad en servicios. No obstante, la inflación no subyacente siguió su paso arribista derivado de la presión en energéticos, más que compensando la deflación de bienes agropecuarios. El comportamiento altamente volátil de este último podría jugar en contra de las lecturas de inflación en adelante. Estos elementos y el contexto de incertidumbre que prevalece han impedido que las expectativas de inflación mejoren.

Lo previo ha sido asimilado por la Junta de Gobierno de Banxico, que no dudó en incrementar la tasa de referencia en 25 bps en su última reunión y abrir la puerta a nuevos incrementos de ser necesarios, tal como esperábamos. La preocupación respecto a la consecución del objetivo inflacionario del 3%, al cual se acercarían en 2T19 según sus proyecciones, es más que clara en el último comunicado, por lo que cualquier desviación significativa del mismo seguramente será contestada por el banco central. Una parte de estos riesgos se están materializando: la inflación “importada” se encuentra en máximos no vistos desde 2011, los PPI repuntaron en mayo después de cuatro meses a la baja, y la inflación salarial nominal se encuentran en máximos históricos.

2. Perspectiva de mercados

Durante junio, se observaron retrocesos en acciones emergentes en moneda local y especialmente en dólares. Las amenazas comerciales crecientes entre EEUU y prácticamente el resto del mundo han generado aversión al riesgo y revisiones a la baja en actividad económica, ya agudizadas por el deterioro de indicadores como los PMI manufactureros. Una salvedad importante ha sido México, cuyos niveles tan castigados en bolsa durante mayo se antojaban excesivos. La recuperación vista en junio coloca el IPC en niveles que aún reflejan los riesgos importantes que persisten para la economía mexicana, en particular las amenazas arancelarias automotrices de EEUU, la postergación y deterioro de la renegociación del TLCAN, y revés de reformas estructurales que debiliten el crecimiento potencial de México. Los mercados desarrollados probaron ser más defensivos, en parte porque el mercado estadounidense sigue recuperándose al igual que el dólar.
Figura 4. Comportamiento del IPC y el S&P 500
Fuente: Bloomberg (al cierre de junio de 2018)

Como esperábamos, los datos de variación anual ajustados por estacionalidad y efectos calendario (la Semana Santa este año fue en marzo, mientras que el año pasado fue en abril) tan positivos de marzo, a cuenta de reaceleración del comercio al por mayor y por menor, se revirtieron en abril. La actividad sigue orbitando en niveles cercanos a 2%, conforme el IGAE. Durante mayo, los datos de importaciones de consumo y capital continuaron su deterioro, pero las intermedias se rebotaron, lo que adelanta cierta recuperación en las exportaciones manufactureras; ahí, el desempeño se ha visto afectado recientemente por un sector automotriz en desaceleración, si bien desde un nivel de expansión muy alto. Tal parece que las automotrices mexicanas adelantaron producción y exportación ante los eventuales riesgos de una política proteccionista en EEUU que afecten directamente al sector y ahora están mostrando agotamiento; dicho sea de paso, es probable que estemos a meses de ver esas amenazas cristalizarse, una vez que los estudios solicitados por la Casa Blanca sobre seguridad nacional en importaciones automotrices sean concluidos tentativamente a fines de agosto y se impongan los aranceles prometidos. En virtud de esos resultados, podríamos ver impactos directos y considerables en las proyecciones de crecimiento e inflación para este y el siguiente año.
Figura 5. Pronósticos macroeconómicos (medianas)
Fuente: Bloomberg (al cierre de junio de 2018)
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